LOS ANGELES – AGOSTO DE 1967: Davy Jones, Mickey Dolenz, Peter Tork e Mike Nesmith no set do filme … [+]
Chegando em 2022, havia poucos investidores defendendo um mercado em baixa. (Fomos muito cautelosos. Veja aqui: Um retorno à ordem regular? (forbes.com)). O consenso então era que o Fed logo controlaria a inflação ‘transitória’, os ganhos permaneceriam fortes mesmo que revertessem das estimativas eufóricas e que os rendimentos dos títulos diminuiriam sua alta desde o fundo cobiçoso. O Camp Consensus armou suas tendas no lugar errado, já que 2022 foi um ano brutal para os mercados de ações e renda fixa. Para 2023, o consenso mudou cerca de 180 graus, pois parece que quase unanimemente investidores e especialistas estão pedindo uma recessão iminente. Nunca houve tantos analistas profissionais pedindo recessão como agora. Então, qual poderia ser o caso do touro?
Sem dúvida, todo mundo sabe que existe uma curva de juros invertida hoje. Uma curva de rendimento invertida ocorre quando vários vencimentos com datas mais curtas têm rendimentos mais altos do que vencimentos com datas mais longas. A sabedoria convencional do mercado diz que uma curva de rendimento invertida previu todas as recessões nos Estados Unidos, desde a década de 1950. Achamos que isso é correto, cada recessão foi liderada, em vários graus de tempo, por inversões da curva de rendimento dos títulos do governo. Vamos fazer uma pergunta diferente: uma curva de juros invertida sempre levou a uma recessão? a resposta é não, por um N de 1, em 1966.
Medidas da curva de rendimento e recessões
Em 1966, enquanto todos estavam ocupados ouvindo os Monkees e assistindo “The Sound of Music”, o Federal Reserve lutava contra a inflação. Esse aumento da inflação foi acompanhado por vários anos de forte crescimento real do PIB, baixo desemprego e gastos do governo federal em programas militares e sociais. Em resposta ao aumento da inflação, o Federal Reserve iniciou uma campanha agressiva de aperto. Segundo dados da Bloomberg, a taxa dos Federal Funds passou de 3,5% em 1964 para 5,75% em 1966, invertendo assim a curva de rendimentos. Ao mesmo tempo, o S&P 500 Total Return Index caiu -16% para um mínimo no terceiro trimestre de 1966.
O que se seguiu foi aquele raro avistamento econômico de pássaros – o elusivo “pouso suave”. Em 1967, o PIB real caiu para um mínimo de 0,3%, mas nunca contraiu trimestralmente na SAAR. A produção industrial ano a ano caiu para -0,18%, mas nunca contraiu trimestralmente. O desemprego caiu ligeiramente para 3,8%. Os lucros das empresas diminuíram cerca de -7,5% face ao ano anterior. O Fed cortou as taxas de juros até o verão de 1967 em cerca de 2%. O S&P 500 teve uma maravilhosa alta de outubro de 1966 a outubro de 1967 de cerca de 30% (dividendos incluídos).
Comparando a década de 1960 com a atualidade, há diferenças claras tanto em situação quanto em magnitude, mas também há semelhanças marcantes. Primeiro, o Tesouro de 10 anos está invertido abaixo de todos os outros vencimentos. Em segundo lugar, tivemos um aumento meteórico no CPI após anos de preços estáveis. As taxas de juros permaneceram estáveis e baixas por anos, resultando em grandes gastos federais. A atividade econômica nominal continua elevada e o mercado de trabalho segue apertado. A partir do terceiro trimestre, o patrimônio líquido doméstico medido pelo Fed’s Flow
FLUXO2
Nominalmente falando, a economia hoje continua em um ponto forte, muito parecido com 1966. É possível que, mais uma vez, a curva de juros invertida seja prematura ao chamar a recessão. Dito isso, ainda existem claros ventos contrários ao mercado e à economia hoje que não podem ser ignorados. Primeiro, a política monetária é um obstáculo aos retornos dos ativos e à atividade econômica. Houve um pivô em 1966, mas hoje qualquer conversa sobre pivô ou pausa ainda é especulação. Em segundo lugar, os principais indicadores apontam para níveis de contração. Em terceiro lugar, apesar do mercado em baixa, as ações permanecem caras no longo prazo e ainda são amplamente detidas por famílias e instituições. Juntando tudo, é possível que a recessão real esteja mais distante do que as pessoas pensam e que os investidores contrários devam estar cautelosamente abertos para alocar em bolsões de valor ou empresas de qualidade em excesso.
Eu gostaria que pudéssemos ser tão confiantes quanto o compositor Neil Diamond (sim, ele escreveu o mega hit dos Monkees) que era um crente – “Nem um traço de dúvida em minha mente”. Infelizmente, como a maioria das coisas na alocação de ativos, gerenciamos o risco. Nesse caso, considere o risco de que 2023, já classificado como recessão, se pareça com 1966-67. No mínimo, pode ser hora de cobrir alguns hedges de patrimônio.
Todos os dados para esta coluna foram obtidos da Bloomberg LP.
